關(guān)注二者下游產(chǎn)業(yè)利潤及需求情況
卷螺價差,即熱軋卷板與螺紋鋼價格之差，二者價差最初來源于不同工藝流程所產(chǎn)生的成本差異。在2018年11月螺紋鋼穿水工藝淘汰之前，由于熱軋卷板的生產(chǎn)工序較螺紋鋼相對復雜，通常認為熱軋卷板成本比螺紋鋼成本要高200—300元/噸。
這種成本差異并沒在期現(xiàn)貨價格上體現(xiàn)出來，2015—2018年（在調(diào)研過程中了解到，較多鋼廠自2018年2月起便開始陸續(xù)退出穿水工藝，因此認為2018年1—11月這一過渡期內(nèi)數(shù)據(jù)參考意義有限）上海地區(qū)螺紋和熱軋交割標準品價差均值為-53元/噸，而同期螺紋與熱軋期貨主力合約價差均值約110元/噸，現(xiàn)貨端螺紋更強的原因或是該時期內(nèi)打擊地條鋼壓減了大量螺紋產(chǎn)能以及房地產(chǎn)行業(yè)表現(xiàn)強勢有力地拉動螺紋需求。
自2018年11月1日起，國內(nèi)建筑鋼材開始執(zhí)行新的國家標準，據(jù)Mysteel同期調(diào)研統(tǒng)計，從添加合金后增加的成本來看，增加噸鋼成本主要在100—300元之間的鋼廠占比65%，少數(shù)鋼廠有超300元和增加成本不足100元的情況。結(jié)合我們的測算結(jié)果，我們認為在螺紋新國標下，主流鋼廠熱軋成本較螺紋高70—100元/噸。2018年11月至今，上海地區(qū)熱軋和螺紋的現(xiàn)貨價差均值為-257元/噸，二者期貨價差約50元/噸，過去的一年多的時間里，雖然宏觀經(jīng)濟存在下行壓力，但地產(chǎn)需求的較強韌性對螺紋價格形成強支撐，螺紋表現(xiàn)明顯強于熱軋，但是也要注意到，自2019年11月末卷螺現(xiàn)貨價差到達-610元/噸的低位后，制造業(yè)回暖預期及熱軋庫存相對偏低帶動卷螺價差修復，并于12月末再度轉(zhuǎn)為正值。從卷螺差歷史表現(xiàn)來看，二者成本的差異對于價差的走向參考價值不大，我們認為2020年價差走勢可能主要取決于螺紋與熱軋下游產(chǎn)業(yè)的利潤及需求情況。
下游利潤方面，2019年上半年樓市迎來小陽春，但隨后國家調(diào)控政策頻繁出臺，樓市再度遇冷，傳統(tǒng)金九銀十也未能重現(xiàn)，直至11月份，才迎來環(huán)比漲幅連續(xù)兩月回升。百城房價指數(shù)同比漲幅略有擴大，29個重點監(jiān)控的城市中20城房價同比上漲，9城同比下跌，部分地區(qū)跌幅較大。2020年房地產(chǎn)行業(yè)政策面穩(wěn)字當頭，價格上行阻力不小，銷售面積增速或再度轉(zhuǎn)負，行業(yè)銷售總額增幅有限。反觀制造業(yè)，2019年1—11月工業(yè)企業(yè)利潤增速同比大幅下降，但其中或有2018年基數(shù)偏高的因素擾動，且年內(nèi)增速整體呈回升之勢，特別是11月增速轉(zhuǎn)正，同比增長5.4%，此外，11—12月官方PMI持續(xù)處于榮枯線上方，工業(yè)企業(yè)利潤在短期或已見底。從這個角度看，制造業(yè)利潤持續(xù)改善將對熱軋價格形成更加積極的反饋。
在需求端，根據(jù)Mysteel調(diào)研統(tǒng)計的產(chǎn)量庫存數(shù)據(jù)，測算得到2019年螺紋、熱軋的表觀消費增速分別為12%和3.5%，螺紋需求韌性十足。展望2020年，融資環(huán)境偏緊促使房企通過加快新開工、施工及預售來實現(xiàn)高周轉(zhuǎn)，雖在一定程度上有利于螺紋需求韌性維持，但是地產(chǎn)銷售增速在2018年便大幅下滑并持續(xù)低迷，銷售對地產(chǎn)新開工拖累在2020年或呈加速之勢，而新開工環(huán)節(jié)基本上主導地產(chǎn)端螺紋需求?；谝陨吓袛啵?020年螺紋的需求增速可能有較明顯下降。再看熱軋，主要下游產(chǎn)業(yè)中，汽車行業(yè)最悲觀的時期似乎已經(jīng)過去，產(chǎn)銷增速雖仍是負增長，但在2019年見底回升跡象較為明顯；在過去兩年房地產(chǎn)大量新開工后，竣工面積的回升不可避免，冰箱、洗衣機、空調(diào)等家電的產(chǎn)銷將從中獲益，從而拉動熱軋需求；機械設備方面，2019年以挖掘機為代表的工程機械產(chǎn)量增速較更新?lián)Q代期明顯下滑，但是在前期基數(shù)較高的背景下仍然維持較高增速，預計2020年仍會有較好的表現(xiàn)。
綜合以上兩方面分析，我們認為2020年熱軋的走勢有望強于螺紋，卷螺的價差將在當前基礎(chǔ)上進一步走擴，也不能簡單認為成本差異就是價差的上限，主要看熱軋與螺紋實際需求強弱對比情況。主要的不確定性因素在于供給：Mysteel預計2020年凈增熱軋產(chǎn)能1320萬噸，螺紋產(chǎn)能2051.5萬噸。表面上看是螺紋供給壓力更大，但是螺紋凈增產(chǎn)能當中有1221.5萬噸來自電爐，由于廢鋼價格偏高，電爐成本要于高爐，參考2019年情形，一旦價格跌破電爐成本，電爐停產(chǎn)、降低產(chǎn)量對螺紋價格的支撐作用非常明顯。所以，如果價格跌至電爐成本之下，螺紋價格率先見底，而由于產(chǎn)能新增壓力更大，熱軋價格承壓或更加明顯。（高景行）
