在部分業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，當(dāng)前海外市場(chǎng)的外溢效應(yīng)大概率會(huì)被中國(guó)利率債的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)所沖抵。在全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的大環(huán)境中，國(guó)內(nèi)利率債依然是相對(duì)安全的避險(xiǎn)產(chǎn)品，可加大配置力度。

　　市場(chǎng)多空交織

　　近期，國(guó)內(nèi)債市收益率呈現(xiàn)出了窄幅波動(dòng)的格局，在多空因素交織閃現(xiàn)的大背景下，市場(chǎng)分歧開(kāi)始逐步顯現(xiàn)。

　　較為謹(jǐn)慎的機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在國(guó)內(nèi)“防風(fēng)險(xiǎn)+類(lèi)滯脹”的大環(huán)境中，包括基本面、政策面、全球市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)在內(nèi)的諸多因素都將指向利率上行。

　　一方面，歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期走強(qiáng)將帶動(dòng)后續(xù)全球通脹預(yù)期升溫——尤其是中國(guó)是否會(huì)面臨輸入性通脹的壓力，同時(shí)，央行會(huì)否收緊貨幣政策來(lái)應(yīng)對(duì)不斷抬升的通脹預(yù)期亦使不少機(jī)構(gòu)陷入擔(dān)憂。另一方面，今年國(guó)內(nèi)的財(cái)政赤字目標(biāo)最終擬定在3.2%，對(duì)應(yīng)的赤字規(guī)模為3.57萬(wàn)億元，而新增專(zhuān)項(xiàng)債的額度為3.65萬(wàn)億元，疊加近期財(cái)政部開(kāi)始下達(dá)提前批的地方債額度，這又引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)后續(xù)利率債供給的擔(dān)憂。

　　“考慮到市場(chǎng)對(duì)通脹、供給、美債利率上行已經(jīng)有了一定預(yù)期，且預(yù)期分歧處于收斂狀態(tài)，則債市不太會(huì)出現(xiàn)暴跌行情，用‘鈍刀割肉’來(lái)形容更為貼切。不過(guò)，在美債利率長(zhǎng)期上行的確定性背景下，我們認(rèn)為中債很難獨(dú)善其身?！眹?guó)泰君安固收首席分析師覃漢說(shuō)，“3月份期間，因?yàn)楣芾韺泳S穩(wěn)資金面、供給壓力尚未釋放，因此債市窗口期相對(duì)友好，可各機(jī)構(gòu)切不可因此放松警惕，建議越漲越賣(mài)、降低久期，應(yīng)對(duì)接下來(lái)可能的大波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。”

　　當(dāng)然，也有部分機(jī)構(gòu)對(duì)后市表現(xiàn)持相對(duì)樂(lè)觀態(tài)度。

　　來(lái)自中信建投證券宏觀經(jīng)濟(jì)與固定收益研究團(tuán)隊(duì)的觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)前債市已在磨頂階段。首先，伴隨美債、通脹、供需等前期利空的逐步出盡，機(jī)構(gòu)久期和杠桿等調(diào)整已陸續(xù)到位，市場(chǎng)對(duì)利空反應(yīng)趨于鈍化，10年期國(guó)債在2020年11月創(chuàng)出3.35%的階段高位后逐步回落，近期沖高已不再突破3.30%一線。其次，此輪收益率上行至今，國(guó)債、國(guó)開(kāi)債、地方債等主要利率債品種已普遍較新冠肺炎疫情暴發(fā)前期的歷史分位上行10至20個(gè)百分點(diǎn)左右。

　　“中國(guó)實(shí)際利率在過(guò)去一年里已經(jīng)領(lǐng)先于全球抬升，后面受經(jīng)濟(jì)向好推升的空間其實(shí)十分有限?！币晃蝗探灰讍T向記者表示，“另外，身處中國(guó)逆周期調(diào)節(jié)政策穩(wěn)步退出的階段，今年財(cái)政赤字的規(guī)模回歸常態(tài)化，雖然3.2%的赤字率疊加3.65萬(wàn)億元的新增專(zhuān)項(xiàng)債額度略高于市場(chǎng)年初的預(yù)期，可與去年相比還是有所壓縮。綜合考量，后續(xù)利率債的消化壓力應(yīng)該不大?！?/p>

　　樂(lè)觀情緒抬頭

　　記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前包括中金公司在內(nèi)的多家機(jī)構(gòu)判斷，中美貨幣政策節(jié)奏已經(jīng)存在明顯差異，中國(guó)狹義流動(dòng)性提前于歐美央行進(jìn)行了收緊，在后續(xù)核心通脹壓力不大的背景下，國(guó)內(nèi)央行不太可能進(jìn)一步主動(dòng)加息提價(jià)來(lái)收緊狹義流動(dòng)性。

　　事實(shí)上，自2018年以來(lái)，中國(guó)公開(kāi)市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的變動(dòng)無(wú)論是從幅度還是節(jié)奏來(lái)看，都開(kāi)始與美聯(lián)儲(chǔ)脫鉤。比如，2018年，央行為對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下滑壓力，率先放松了狹義流動(dòng)性進(jìn)行逆周期調(diào)節(jié)；去年4、5月份，央行在看到疫情逐步受控后，又開(kāi)始將政策重點(diǎn)轉(zhuǎn)向控杠桿、防套利，領(lǐng)先于全球進(jìn)行了狹義流動(dòng)性的收緊。

　　不僅如此，“當(dāng)前信用風(fēng)險(xiǎn)尚未完全消散，貨幣端出現(xiàn)收緊的可能性非常小?！鄙鲜鼋灰讍T直言。

　　由此，在“全球利率抬升，中國(guó)利率也會(huì)上行”的邏輯已經(jīng)不再適用的情況下，投資者其實(shí)無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂貨幣政策的進(jìn)一步收縮，以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的大幅跳漲。

　　華創(chuàng)證券固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)首席分析師周冠南并稱(chēng)：“在經(jīng)濟(jì)、貨幣周期相對(duì)獨(dú)立的情況下，國(guó)內(nèi)債市依然會(huì)保持以內(nèi)為主的行情走勢(shì)?！?/p>

　　值得一提的是，來(lái)自境外機(jī)構(gòu)的配置力量還將為國(guó)內(nèi)債市利率的回落提供一定的助力。

　　據(jù)天風(fēng)證券研究所統(tǒng)計(jì)，2021年2月，境外機(jī)構(gòu)依舊保持了增持人民幣債券的態(tài)勢(shì)。細(xì)分券種來(lái)看，利率債方面，境外機(jī)構(gòu)分別增持了國(guó)債、國(guó)開(kāi)債、農(nóng)發(fā)債、進(jìn)出口債618億元、194億元、74億元、32億元；信用債方面，境外機(jī)構(gòu)分別增持了中票、企業(yè)債、短融53億元、3億元、2億元；此外，境外機(jī)構(gòu)還增持了地方政府債1億元。

　　顯然，“隨著海外利率的抬升，中國(guó)高利率的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)逐步縮小，國(guó)內(nèi)債券會(huì)遭到境外機(jī)構(gòu)拋售”的市場(chǎng)擔(dān)憂目前并未出現(xiàn)。畢竟，當(dāng)前中外利差仍處在歷史相對(duì)高位，疊加人民幣匯率的穩(wěn)定表現(xiàn)，對(duì)于配置型機(jī)構(gòu)而言，中國(guó)債券的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)猶存。

　　短期環(huán)境友好

　　短期內(nèi)，在以股市為代表的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)依然疲弱——股市破位下跌，股票基金贖回加速，部分資金回流至貨基、債基避險(xiǎn)，央行呵護(hù)資金面維持相對(duì)寬松狀態(tài)的情況下，債市所面對(duì)的環(huán)境依舊較為友好，利率上行風(fēng)險(xiǎn)有限。

　　而基于國(guó)內(nèi)基本面和海外市場(chǎng)信號(hào)暫難以構(gòu)成超預(yù)期的貨幣政策調(diào)整，且債市最悲觀階段已過(guò)去的判斷，則具體到投資布局方面，不少機(jī)構(gòu)建議，一季度可以加大利率債的配置力度，持券待漲，通過(guò)5年左右久期品種抓住交易性機(jī)會(huì)。

　　更有樂(lè)觀的機(jī)構(gòu)判斷，待央行為遏制高通脹或防范資產(chǎn)價(jià)格泡沫而緊貨幣、中美債市共振、利率債供給大增超預(yù)期等諸多“地雷”被一一證偽或排除后，債市有望迎來(lái)趨勢(shì)性“牛市”行情。有鑒于此，基于債市收益率長(zhǎng)期有望下行的預(yù)判，目前逢高配置長(zhǎng)久期債券“吃票息”應(yīng)是性價(jià)比較高的策略。短期資金利率的波動(dòng)僅是債券牛市顛簸中的“小風(fēng)浪”，總將被牛市推平。